Формирование оптимальной структуры капитала организации

Если в качестве научной задачи ставить приложение данной концепции к финансовым решениям, связанным со структурой капитала, то встает вопрос количественной оценки показателей, с помощью которых можно разграничить стадии.

Таблица 14. Характеристика стадий жизненного цикла
Характеристика Стадии существование выживание зрелость обновление упадок Возраст Молодая Молодая Зрелая Старше Любой возраст Размер Небольшая Средняя Крупная Самая крупная Уменьшение размера Рост Несоотсвествующий Быстрый, положительный Медленный рост Быстрый, положительный Снижение роста Структурная форма Простая, недифференцированная Департаменализированная, функциональная Дивизиональная В основном функциональная Формализация Очень неформальная, персональная, гибкая, несколько политик Формальная структура постепенно появляется Формальная, появляются системы планирования и контроля Формальная, бюрократичная Чрезвычайно бюрократизированная Централизация Высокоцентрализованная на основателе Централизация, ограниченное делегирование Умеренно централизованная Децентрализованная Умеренно централизованная Бизнес - задачи Выявление ниши Приобретение ресурсов Установление структуры задач Объем производства и дистрибуции Возможность расширения Установление операционных систем Достижение прибыльности Контроль издержек Установление системы менеджмента Диверсификация Расширение товарного рынка Возрождение Пересмотр стратегии Одной из первых работ, исследовавшей жизненный цикл с финансовой точки зрения, стала статья Дж. Энтони и К. Рамеша. Авторы выделили три стадии жизненного цикла (рост, зрелость, стагнация) на основе системы показателей:
- уровень дивидендных выплат;
- динамика продаж;
- коэффициент капитальных расходов, рассчитанный как отношение капитальных затрат (Capex) к рыночной стоимости собственного капитала, увеличенной на балансовую стоимость долгосрочных обязательств;
- возраст компании.
Результаты эмпирических исследований на основе данных 3686 компаний за период с 1976 по 1986 гг. позволили Дж. Энтони и К. Рамешу обосновать порядок определения стадии жизненного цикла по комбинации названных выше показателей (табл. 15).
Таблица 15. Стадии жизненного цикла на основе количественных показателей (модель Дж. Энтони и К. Рамеша)
Стадии жизненного цикла Система показателей Дивидендные выплаты Рост продаж Коэффициент капитальных расходов Возраст компании Рост Низкие Высокий Высокий Молодая Зрелость Средние Средний Средний Взрослая Стагнация Высокие Низкий Низкий Старая
Схожий подход к описанию стадий жизненного цикла через финансовые показатели используют и российское ученые. И.В. Ивашковская и Д.О. Янгель разработали агрегированный показатель роста компании (average growth factor, AGF), который определяется в системе ключевых финансовых координат: ликвидность, инвестиционный риск, подлинная стоимость компании, имеющих разный вес на разных стадиях жизненного цикла. Предлагаемый авторами набор показателей наиболее полно учитывающие все ключевые параметры состоит из: занимаемая доля рынка; объем реализации; свободный денежный поток; значение операционной и чистой прибыли; значение экономической прибыли; коэффициент инвестиций, рассчитанный как отношение капитальных вложений к чистой прибыли; коэффициент дивидендных выплат, рассчитанный как отношение дивидендных выплат к чистой прибыли.
Взяв за основу компромиссные теории структуры капитала, рассмотрим как изменяются основные детерминанты и непосредственно уровень долговой нагрузки по мере движения компании по жизненному циклу. Рассмотрим четыре стадии жизненного цикла, выделенные А.Дамодараном: стартап (внедрение), расширение, быстрый рост, зрелость, спад. Разделение стадии роста на два этапа (расширение и быстрый рост) связано в первую очередь с изменением в величине свободного денежного потока компании, а также показателях прибыли, что оказывает влияние на изменение долговой нагрузки (таблица 16).
Как видно из предложенной таблицы 16, по мере движения по жизненному циклу, преимущества долгового финансирования постепенно перекрывают связанные с ним издержки, что в свою очередь приводит к увеличению долговой нагрузки. Данный вывод можно дополнить утверждением, что по мере достижения поздней стадии роста и стадии зрелости растет информационная открытость компании, возможности залогового обеспечения, что позволяет ей привлекать дополнительное финансирование, в том числе путем использования рыночных инструментов.

Таблица 16. Изменение детерминантов структуры капитала и долговой нагрузки в зависимости от стадии жизненного цикла
Стадия 1
Стартап Стадия 2
Расширение Стадия 3
Рост Стадия 4
Зрелость Стадия 5
Спад Эффект налогового щита Нулевой в случае убытка Низкий в силу ограниченности прибыли Увеличивается с ростом прибыли Высокий Высокий с тенденцией к снижению Издержки финансовых затруднений Очень высокие, т.к. возможны убытки Очень высокие, т.к. прибыль низкая и высоко волатильная Высокие, хотя прибыль растет, но сохраняется высокая волатильность Снижаются, т.к. прибыль от существующих активов растет Низкие с тенденцией к росту Агентские издержки Очень высокие, т.к. почти отсутствуют активы Высокие, сложность мониторинга осуществляемых инвестиционных проектов Высокие, нестабильный уровень риска Снижаются, большую долю компании составляют существующие активы Низкие, поскольку реализуется мало инвестиционных проектов Необходимость сохранения гибкости Очень высокая Высокая Высокая Низкая, более высокий уровень определенности реализуемых инвестиционных проектов Низкая Уровень долговой нагрузки Низкий, минимальный уровень заемного капитала Низкий, приоритет не долговому финансированию Рост долговой нагрузки Высокий уровень долговой нагрузки Высокий уровень долговой нагрузки Вместе с тем, стоит отметить, что определяемый А. Дамодараном максимально высокий уровень долговой нагрузки на стадии зрелости несколько противоречит результатам эмпирических исследований Ю. С. Ованесовой: переход от стадии роста к стадии зрелости находится в обратной зависимости от доли долговых обязательств в структуре источников финансирования. Соответственно, можно предположить, что все-таки привлечение заемных средств на максимально допустимом уровне долговой нагрузки возможно на стадии роста, а стадия зрелости характеризуется долговым финансированием, но на уровне ниже установленного предельного лимита. Следует также отметить, что такой достаточно общих подход к моделированию долговой нагрузки в зависимости от стадии жизненного цикла сложно реализовать на практике, поскольку он не учитывает особенности различных вариантов финансирования.
Таким образом, представленный обзор теоретических и эмпирических исследований подтверждает, что стадия жизненного цикла существенным образом оказывает влияние на структуру капитала, но в то же время не может считаться единственной ее детерминантой.
Разработка стратегии финансирования должна осуществляться в следующем порядке:
1) определение стадии жизненного цикла, на которой находится компания и основные характеристики, присущие этой стадии, в том числе финансовые;
2) формирование набора вариантов финансирования, присущих конкретной стадии жизненного цикла;
3) расчет оптимальной величины долговой нагрузки;
4) анализ внутренних факторов (предельный уровень долговой нагрузки, наличие собственных средств, качество залогового обеспечения и т.п.);
5) анализ внешних факторов (состояние финансовых рынков, ограничения со стороны регуляторов, требования финансовых и стратегических инвесторов и т.п.);
6) определение возможного варианта финансирования или нескольких альтернативных вариантов;
7) оценка чистой приведенной стоимости денежных потоков для собственников и выбор варианта, обеспечивающего максимальное значение.


3.3 Оптимизация/изменение структуры капитала British American Tobacco Global

Согласно динамической теории компромисса изменение соотношения между различными компонентами собственного и заемного капитала возможно по четырем основным направлениям: рекапитализация компании; использование полученных от продажи активов денежных средств на погашение обязательств; реализация новых инвестиционных проектов за счет долгового финансирования; изменение размера дивидендных выплат.
Помимо рекапитализации компании к изменению структуры капитала может привести продажа части бизнеса компании (дивестирование, divestiture) и использование полученных денежных средств на погашение обязательств или выплаты акционерам. В качестве причин продажи активов компании или ее отдельных подразделений можно выделить следующие:
1) продаваемые активы имею высокую стоимость;
2) компания испытывает трудности с финансированием текущей деятельности или погашением обязательств;
3) стоимость основного бизнеса оказывается под влиянием непрофильных неоперационных активов, продажа которых может дать положительный эффект (рост операционной эффективности и рентабельности капитала).
Отчасти схожим, но более сложным в реализации, с дивестированием вариантом является карваут (carve-out) – выделение отдельного подразделения или дочерней компании в независимое юридическое лицо и продажа его акций через публичное предложение. При этом материнская компании сохраняет за собой контроль. Полученные от продажи акций денежные средства могут направляться в дочернюю компанию или остаться у материнской компании, которая в свою очередь может их инвестировать либо направить на погашение имеющихся обязательств.
Помимо рассмотренных выше вариантов изменения структуры капитала (рекапитализация, дивестирование, карваут) оказать влияние на текущее значение уровня долговой нагрузки компании могут программы финансирования реализуемых инвестиционных проектов. Так используя долговое финансирование инвестиционных программ в пропорции, превышающей текущее корпоративное значение, компания может увеличить уровень долговой нагрузки, повысив величину финансового левериджа. И наоборот, долевое финансирование, а также внутренние ресурсы, направленные на финансирование новых инвестиционных проектов, могут способствовать снижению финансового рычага.
Если при реализации корпоративной финансовой политики стоит задача приближения текущей величины финансового левериджа к установленному целевому значению, то выбор варианта изменения структуры капитала должен учитывать ряд факторов.
Во-первых, необходимая скорость изменения. Так, рекапитализация и дивестирование предполагают относительно быстрое и устойчивое изменение. При этом стоит отметить, что при данных вариантах можно достигнуть значительных изменений в структуре капитала. Следовательно, при острой необходимости (угроза финансовых затруднений или высокая вероятность дефолта, опасность недружественных поглощений и т.п.) лучше отдать предпочтение им.
Выбор варианта финансирования инвестиционных проектов с отклонением от текущего уровня долговой нагрузки компании, а также реализуемая дивидендная политика, напротив, приведут к более медленному изменению и могут рассматривать в части долгосрочной стратегии изменения структуры капитала.
Таблица 17. Направления изменения структуры капитала компании
Факторы влияния Направления изменения Скорость изменения Возможность / пригодность для продажи существующих активов (бизнес -единиц) Качество инвестиционных проектов Увеличение финансового рычага Уменьшение финансового рычага Срочно Низкая Низкое Рекапитализация (обратный выкуп акций) Рекапитализация (конвертация долга в акции) Срочно Высокая Высокое Дивестирование и обратный выкуп акций. Реализация новых инвестиционных проектов за счет долгового финансирования Дивестирование и погашение обязательств. Реалиация новых инвестиционных проектов за счет долевого финансирования Срочно Высокая Низкая Дивестирование и обратный выкуп акций Дивестирование (карваут) и погашение обязательств Постепенно Низкая или средняя Низкое или среднее Увеличение дивидендных выплат Постепенное погашение обязательств за счет накопленной прибыли Постепенно Высокая Низкое или среднее Дивестирование и увеличение дивидендных выплат Дивестирование и постепенное погашение обязательств Постепенно Низкая или средняя Высокое Реализация новых инвестиционных проектов за счет долгового финансирования Реализация новых инвестиционных проектов за счет долевого финансирования
Во-вторых, качество инвестиционных проектов. Под качественными инвестиционными проектами следует понимать проекты с положительным значением NPV. Успешная реализация инвестиционных программ может способствовать росту стоимости бизнеса в случае превышения рентабельности инвестиционного проекта над стоимостью привлекаемых для его финансирования средств.
В-третьих, возможность реализации и уровень ликвидности имеющихся активов или бизнес-единиц. В случае если операционная эффективность существующих бизнес-единиц оказывается ниже требуемого уровня, компания может принять решение о продаже данного направления. Особенно в ситуации если предлагаемая цена компенсирует потерю чистого денежного потока. Рассмотрим возможные направления изменения долговой нагрузки компании с учетом описанных факторов (табл. 17).
Вместе с тем стоит обратить внимание, что представленные в таблице 15 направления изменения структуры капитала компании не стоит рассматривать обособленно, более эффективным вариантом решения задачи приспособления к целевому значению долговой нагрузки станет как раз комбинация из нескольких вариантов. Особенно в случае крупной компании, с диверсифицированной деятельностью или сложной организационной структурой, а также в случае необходимости реализации быстрых и значительных изменений.











Заключение

Результаты проведенного исследования дают возможность сделать обобщающий вывод, что результативность управления акционерной стоимостью должна определяться прежде всего степенью достижения задекларированных целей и решения поставленных задач перед системой управления стоимостью. Критерии достижения целей и выполнения задач могут быть экономическими и внеэкономическими, что указывает на междисциплинарный характер проблемы. Помимо роста абсолютных показателей следует учитывать изменение в структуре капитала компании. В постиндустриальной экономике одним из таких критериев является приоритет роста стоимости интеллектуального капитала. Важно обеспечить оценивания с учетом интересов различных групп акционеров, менеджмента и персонала. В дальнейшем должны быть предложены конкретные методики оценки результативности управления стоимостью с учетом конкретных особенностей функционирования компании.
В новых условиях залогом эффективности корпоративного менеджмента является рост показателей стоимости компании. Стоимость компании – это ее цена, определенная с учетом ценности материальных и нематериальных активов, а также ожиданий относительно способности приносить экономические эффекты (польза) в будущем.
Одной из самых распространенных концепций управления, ориентированная на максимизацию рыночной стоимости компаний, является так называемая концепция экономической добавленной стоимости (EVA), что стала результатом эволюционного развития парадигмы определения интегрированных оценочных показателей эффективности бизнеса. При формировании стратегии максимизации стоимости компании следует иметь в виду прежде всего не любой рост, а обосновано, что базируется на положительной динамике определенных рыночных и внутренних стоимостных факторах.
В работе проведенное исследование подходов к определению оптимальной структуры капитала, выделены их преимущества и недостатки, в связи с тем, что в современных условиях только его оптимальная структура позволяет предприятию наиболее полные реализовать свои производственные возможности. Структура капитала является необходимым условием для снижения расходов производства, повышения отдачи от инвестиций, а также ускорения круговорота и оборота капитала, который в конечном итоге ведет к повышению доходов предприятия.
Обнаружено, что в рамках традиционной неоклассической модели предусматривается, что любая компания существует для максимизации своей прибыли. Распространенным является также подход, когда определяющей целью выступает расширение рыночного сегмента компании за счет увеличения объемов производства и сбыта продукции.
С точки зрения роста стоимости компании анализ структуры капитала существенно сложнее. Необходимо определить какое соотношение ссудного и собственного капитала отвечает максимизации рыночной стоимости данной компании.
В работе проанализированы подходы к определению оптимального соотношения собственного и ссудного капитала предприятия, при котором минимизируются средневзвешенные расходы на вложенный капитал.
Установлено, что предприятие, которое рационально использует ссудный капитал, несмотря на его платность имеет высшую рентабельность собственного капитала. Обнаружено, что увеличение стоимости предприятия зависит от размера ссудного капитала.
В исследовании различными методами была произведена оценка стоимости компании. В основном результаты анализа оптимальной структуры капитала и долговой нагрузки компании British American Tobacco Global с применением различных моделей и методов, оказались схожими, нельзя однозначно остановить свой выбор на каком-то одном методе.
Детерминанты структуры капитала условно можно разделить на четыре группы: макроэкономические; институциональные; внутренние (специфические); поведенческие факторы. Большая часть исследуемых детерминантов, определяющих управленческие решения в области структуры капитала, относится к так называемым специфическим факторам, которые носят индивидуальный характер и присущи конкретной компании. Вместе с тем, принимая во внимание тот факт, что компания находится в рамках конкретного институционального окружения, которое существенным образом оказывает влияние на характер ее финансовой политики, особый научный интерес представляет исследование институциональных детерминант структуры капитала
Полагаясь на результаты исследований влияния стадии жизненного цикла на специфические финансовые характеристики бизнеса, можно утверждать, что на каждой из стадий жизненного цикла компания имеет различные потребности в финансировании, а также разный уровень доступности к финансовым ресурсам. Таким образом, при разработке оптимального уровня долга и лимитов долговой нагрузки необходимо учитывать стадию жизненного цикла компании.
Порядок реализации каждого из представленных вариантов изменения уровня долговой нагрузки зависит от ряда факторов, а именно необходимой скорости изменений, качества инвестиционных проектов, возможно- сти реализации и уровня ликвидности имеющихся активов или бизнес-единиц. На основе оценки параметра "кредитный буфер" в зависимости от соотношения кредитной емкости и фактического уровня долговой нагрузки, разработан алгоритм принятия управленческих решений, связанных с изменением структуры капитала компании.


Список использованной литературы

Бланк И. А. Основы финансового менеджмента. В 2 томах. Т.2. - 4-е изд., стер. - Москва: Омега-Л, 2012. - 674 с.
Гончаров А. Б. Финансовый менеджмент: учеб. пособие. – Х. : ИНЖЕК, 2007. – 237 с.
Загородников С. В. Краткий курс по финансовому менеджменту: учеб. пособие – 3-е изд., стер. – М.: Издательство "Окей-книга", 2010. – 174 с.
Теплова Т. В. Корпоративные финансы: учебник для бакалавров. – М.: Изд-во Юрайт, 2013. – 655 с.
Российский статистический ежегодник. 2013: Статистический сборник / Росстат. - М., 2013. – 717 с.
Алферина О. Н. Анализ структуры капитала и повышение финансовой устойчивости предприятия // Инновационная наука. - 2015. - №6. - С. 15 - 18.
Герасименко О. А. Сопряженный эффект операционно-финансового левериджа в управлении финансовым состоянием организации // Инновационная наука. - 2016. - № 4-1 (16). - С. 96-99.
Герасименко О. А. Структура капитала и возможности ее оптимизации (на примере ООО "Универсал-электромонтаж") // Инновационная наука. - 2017. - №3. - С. 154-157.
Дороган Н. Д. Концепции оптимизации структуры капитала компаний: перспективы развития // Теория и практика сервиса: экономика, социальная сфера, технологии. - 2014. - № 4 (22). - С. 92 - 96.
Дороган Н. Д. Концепция оптимизации структуры капитала компаний: новый подход к исследованию // Теория и практика сервиса: экономика, социальная сфера, технологии. - 2014. - № 3 (21). - С. 39 - 44.
Задорожная А. Н. В поисках оптимальной структуры капитала компании // Финансы и кредит. - № 5 (851). – 2014.
Задорожная А. Н. Порядок использования метода волатильности EBIT и модели анализа EBIT-EPS при принятии финансовых решений // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2015. - №36. - С. 24-37.
Звягинцева А. В. Эмпирический подход к оптимизации структуры капитала организации // Инновационная наука. - 2016. - № 12-1. - С. 83-87.
Иванова К. С. Трудности привлечения иностранных кредитов российскими компаниями [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://projects.fa.ru.
Кириллов Ю. В. Анализ решения многокритериальной задачи оптимизации структуры капитала // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2014. - № 25 (111). - С. 34-41.
Кириллов Ю. В. Экономико-математический анализ эффекта финансового рычага // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2014. - № 34. - С. 56-63.
Корж Н. В. Динамическая компромиссная теория: целесообразность и возможность использования в формировании структуры корпоративного капитала // Научный вестник Одесского национального экономического университета. - 2015. - № 4 (224). - С. 110-125.
Кутовой В. М. Иностранные инвестиции в России. – Лизинг. – 2013. - №12. – С.8-13.
Лаврухина Н. В. Методы оптимизации цены и структуры капитала организации // Управление экономическими системами: электронный научный журнал. - 2014.
Мамишев В. И. Структура капитала и ее влияние на стоимость компании // Проблемы современной экономики. - 2015. - № 53. - С. 91-95.
Мартынова В. С. Особенности затрат на привлечение заемного капитала для российских компаний [Электронный ресурс]. – Режим доступа: http://www.science-education.ru.
Меркулова Е. Ю. Основные методы, обеспечивающие оптимизацию структуры капитала предприятия // Социально-экономические явления и процессы. - 2016. - №9. - С. 47-53.
Митенкова Е. Н. Выбор структуры капитала компании в рамках теорий структуры капитала // Экономика и управление народным хозяйством. - 2015. - №4. - С. 22-.27.
Муравьева Н. Н. Проблемы оптимизации структуры капитала промышленных предприятий // Проблемы экономики и менеджмента. - 2015. - № 11 (51). - С. 92 - 98.
Низяева С. А. Повышение инновационного потенциала винодельческих предприятий при условии оптимизации структуры капитала // Экономика: реалии времени. - 2014. - № 2 (12). - С. 89-94.
Никитина Е. А. К вопросу управления собственными и привлеченными финансовыми ресурсами организаций // Известия Тульского государственного университета. - 2015. - № 1-1. - С. 100-108.
Пенкин С. А. Расчет эффекта финансового рычага на основе финансовой отчетности // Science Time. - 2015. - № 10 (22). - С. 277-281.
Пиняева А. Е. Оптимизация структуры капитала предприятия // Политика, экономика и инновации. - 2016. - № 8 (10). - С. 1 - 7.
Пирогова О. Е. Исследование возможностей оптимизации структуры капитала торгового предприятия на основе учета риска банкротства // Известия Санкт-Петербургского государственного экономического университета. - 2015. - № 1 (91). - С. 26-31.
Пятницкий Д. В. Влияние префакций российских компаний на уровень и эффект финансового рычага // Экономический анализ: теория и практика. - 2015. - № 10 (409). - С. 2-15.
Рогатенюк Э.В. Концептуальные подходы к оптимизации финансовой структуры капитала предприятия // Экономика и управление. - 2013. - № 5. - С. 121–127.
Рогова О. В. Экономико-математический подход к анализу эффекта финансового рычага // Вестник науки Сибири. - 2013. - № 1 (7). - С. 189-194.
Рябова Е.В. Определение и классификация институциональных факторов для оценки структуры капитала корпорации // ФЭН-Наука. - 2015. - № 3(42). - С. 19 - 23.
Салмин П. С. Параметрическое моделирование эффекта финансового рычага // Экономический анализ: теория и практика. - 2014. - № 27 (378). - С. 27-37.
Семендеев В. С. Оценка финансовой устойчивости организации на основе соотношения собственного и заемного капитала (на примере ПАО "Транснефть") // Вестник науки и образования. - 2018. - Том 2. - № 1 (37). - С. 59-62.
Солодухина А. В. В поисках решения загадки структуры капитала: поведенческий поход // Корпоративные финансы. – 2008. – № 1(5). - С. 103-118.
Сысоева Е. Ф. Оптимизация структуры капитала организаций с учетом риска внешних источников их финансирования // Финансы и кредит. - 2015. - № 45. - С. 11-21.
Сысоева Е. Ф. Оптимизация структуры капитала организации с использованием минимизации его средневзвешенной цены // Финансы и кредит. - 2014. - № 18. - С. 10-14.
Терновых Е. В. Формирование эффективного механизма управления финансами предприятия на основе левериджа // Вестник Воронежского государственного аграрного университета. - 2017. - № 2 (53). - С. 186-196.
Ткаченко Е. А. Применение концепции рычагов для оценки эффективности инвестиций в интеллектуальный капитал промышленных предприятия // Экономическое возрождение России. - 2017. - № 3 (53). - С. 57-66.
Шишигина Т. А. Пути формирования оптимальной структуры капитала сельскохозяйственного предприятия // Молочнохозяйственный вестник. - 2014. - № 2 (14). - С. 105 - 113.
Abeywardhana D. K. Y. Capital structure Theory: An Overview // Accounting and Fanance Research. - 2017. - № 1. - P. 133-138.
Babalola Y. A. Theoretical review of analysis or capital structure and firms performances // Socio-economic Research Bulletin. - 2004. -No 4 (55). - P. 25-29.
Brigham E., Gapenski L. Financial Management: Theory and Practice/ //Dryden Press. – 2008. – №5. – P. 388.
Ghazouani T. The Capital Structure through the Trade-Off Theory: Evidence from Tunisian Firm // International Journal of Economics and Financial Issues. - 2013. - T. 3. - № 3. - P.625-636.
Lester D. Organizational life cycle: A five-stage empirical scale // International Journal of Organizational Analysis. 354. ( № 11(4). - 2003. - P.339.
Myers S. Interactions of corporate financing and investment decisionsimplications for capital budgeting // Journal of Finance. - 1974. - Vol. 29. P.125.
Modigliani F. Corporate Inkome Taxes and the Cost of Capital, Corporation Finance, and the Theory of Investment/ F. Modigliani, M. H. Miller //American Economic Review. - 1963. -№ 4. - P. 433–443.
Miller M. Debt and Taxes // The Journal of Finance. – 1977. – Vol. 32, № 2. – P. 261-275.
MYERS, S. C. Corporate Financing and Investment Decisions when firms have information that investors do not have //Journal of Financial Economics. – 1984. – №13. – Р. 187–221.
ROSS S. A. The determination of financial structure: the incentivesignalling approach // The Bell Journal of Economics. –1977. – №7. – Р. 23–40.
Van Horne J. C. Fundamentals of Financial Management. – Harlow (England), London, New York : Prentice Hall Inc., Financial Times, 2008. – 719 p.
http://www.cbr.ru - официальный сайт Центрального банка Российской Федерации
http://www.bat.com - официальный сайт British American Tobacco Global
http:/pages.stern.nyu.edu/~adamodar/ - официальный сайт Дамодарана.














Приложения
















Приложение А
Оценка вероятности дефолта в зависимости от уровня финансового рычага методом волатильности EBIT
Показатели Сценарии 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Заемный капитал (D), % 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 Собственный капитал (Е), % 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 Финансовый рычаг (D/E) 0,00 0,11 0,25 0,43 0,67 1,00 1,50 2,33 4,00 9,00 Собственный капитал (Е), млн. фунтов стерлингов 61 026 Заемный капитал, млн. фунтов стерлингов 0 6712,9 15256,5 26241,2 40887,4 61026,0 91539,0 142190,6 244104,0 549234,0 Кредитный рейтинг, соответствующий финансовому рычагу ААА ААА АА А- ВВВ ВВ В В- ССС СС Вероятность дефолта, % 0,07 0,07 0,51 2,50 7,54 16,63 36,80 45 59,01 70 Безрисковая ставка, % 3,549 3,549 3,549 3,549 3,549 3,549 3,549 3,549 3,549 3,549 Кредитный спред в зависимости от рейтинга, % 0,42 0,42 0,64 0,89 1,32 3,30 5,78 6,60 7,43 7,43 Процентная ставка по рейтингу, % 3,969 3,969 4,189 4,439 4,869 6,849 9,329 10,149 10,979 10,979 Годовые процентные платежи по долгу в соответствии с рейтингом (DP), млн. руб. 0,0 266,4 639,1 1164,8 1990,8 4179,7 8539,7 14430,9 26800,2 60300,4 Среднее значение EBIT, млн. фунтов стерлингов 10467,6 Стандартное отклонение EBIT, млн. фунтов стерлингов 10702,6









Дороган Н. Д. Концепции оптимизации структуры капитала компаний: перспективы развития // Теория и практика сервиса: экономика, социальная сфера, технологии. - 2014. - № 4 (22). - С. 92 - 96.
Задорожная А. Н. В поисках оптимальной структуры капитала компании // Финансы и кредит. - № 5 (851). – 2014.
Дороган Н. Д. Концепции оптимизации структуры капитала компаний: перспективы развития // Теория и практика сервиса: экономика, социальная сфера, технологии. - 2014. - № 4 (22). - С. 92 - 96.
Myers S. C. Corporate Financing and Investment Decisions when Firms Have Information that Investors Do Not Have // The Journal of Financial Economics. – 1984. – Vol. 13, № 3. – P. 187-221.
Пенкин С. А. Расчет эффекта финансового рычага на основе финансовой отчетности // Science Time. - 2015. - № 10 (22). - С. 277-281.
Российский статистический ежегодник. 2013: Статистический сборник / Росстат. - М., 2013. – 717 с.
Miller M. Debt and Taxes // The Journal of Finance. – 1977. – Vol. 32, № 2. – P. 261-275.
Van Horne J. C. Fundamentals of Financial Management. – Harlow (England), London, New York : Prentice Hall Inc., Financial Times, 2008. – 719 p.
MYERS, S. C. Corporate Financing and Investment Decisions when firms have information that investors do not have //Journal of Financial Economics. – 1984. – №13. – S. 187–221.
MYERS, S. C. Corporate Financing and Investment Decisions when firms have information that investors do not have //Journal of Financial Economics. – 1984. – №13. – S. 187–221.
ROSS S. A. The determination of financial structure: the incentivesignalling approach // The Bell Journal of Economics. –1977. – №7. – S. 23–40.
Задорожная А. Н. В поисках оптимальной структуры капитала компании // Финансы и кредит. - № 5 (851). – 2014.
Сысоева Е. Ф. Оптимизация структуры капитала организаций с учетом риска внешних источников их финансирования // Финансы и кредит. - 2015. - № 45. - С. 11-21.
Пиняева А. Е. Оптимизация структуры капитала предприятия // Политика, экономика и инновации. - 2016. - № 8 (10). - С. 1 - 7.
Ткаченко Е. А. Применение концепции рычагов для оценки эффективности инвестиций в интеллектуальный капитал промышленных предприятия // Экономическое возрождение России. - 2017. - № 3 (53). - С. 57-66.
Семендеев В. С. Оценка финансовой устойчивости организации на основе соотношения собственного и заемного капитала (на примере ПАО "Транснефть") // Вестник науки и образования. - 2018. - Том 2. - № 1 (37). - С. 59-62.
Терновых Е. В. Формирование эффективного механизма управления финансами предприятия на основе левериджа // Вестник Воронежского государственного аграрного университета. - 2017. - № 2 (53). - С. 186-196.
Терновых Е. В. Формирование эффективного механизма управления финансами предприятия на основе левериджа // Вестник Воронежского государственного аграрного университета. - 2017. - № 2 (53). - С. 186-196.
http://www.bat.com - официальный сайт British American Tobacco Global
http://www.bat.com - официальный сайт British American Tobacco Global

Altman E.I. The default experience of U.S. Bonds. Working paper. Salomon Center. New York University, 2008 // Damodaran online.
https://ria.ru/economy/20170123/1486314985.html
https://ru.investing.com/rates-bonds/usa-government-bonds?maturity_from=40&maturity_to= 180
http:/pages.stern.nyu.edu/~adamodar/ - официальный сайт Дамодарана
Myers S. Interactions of corporate financing and investment decisionsimplications for capital budgeting // Journal of Finance. - 1974. - Vol. 29. P.125
https://ru.investing.com/rates-bonds/usa-government-bonds?maturity_from=40&maturity_to= 180
http:/pages.stern.nyu.edu/~adamodar/ - официальный сайт Дамодарана
Задорожная А. Н. Порядок использования метода волатильности EBIT и модели анализа EBIT-EPS при принятии финансовых решений // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2015. - №36. - С. 24-37.
Рогатенюк Э.В. Концептуальные подходы к оптимизации финансовой структуры капитала предприятия // Экономика и управление. - 2013. - № 5. - С. 121–127.
Рябова Е.В. Определение и классификация институциональных факторов для оценки структуры капитала корпорации // ФЭН-Наука. - 2015. - № 3(42). - С. 19 - 23.
Lester D. Organizational life cycle: A five-stage empirical scale // International Journal of Organizational Analysis. 354.( 2003. No. - 11(4). - P.339.
Задорожная А. Н. Порядок использования метода волатильности EBIT и модели анализа EBIT-EPS при принятии финансовых решений // Финансовая аналитика: проблемы и решения. - 2015. - №36. - С. 24-37.
Anthony J. Association between accounting performance measures and stock prices: a test of the life-cycle hypothesis // Journal of Accounting and economics. 1992. - No. 2–3(15). - P. 203–227.
Там же
http:/pages.stern.nyu.edu/~adamodar/ - официальный сайт Дамодарана













4



Стоимость капитала, %

Финансовый рычаг

ks0

kd

ks

WACC

D*/V

D/V

0

Стоимость капитала, %

ke0

kd

ke

WACC

D/V

0

Оценка совокупного капитала

V0

VD

D

0

а

б

Стоимость капитала, %

ke0

kd(1-t)

ke

WACC

D/V

0

Оценка совокупного капитала

V0

VD

D

0

а

б

V

tD

V0

Преимущество долгового финансирования

Преимущество финансирования за счет собственных средств